资管信托的逻辑重构：栉风沐雨四十载，错位发展向未来

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资管信托作为信托业第一增长引擎，正经历从规模驱动向价值驱动的深刻转型。通过梳理信托业四十年发展历程，解析《资管新规》与《14号文》的制度逻辑，可以明晰资管信托的高质量发展，有赖于买方业务定位、错位发展以及信义义务的相互支撑与强化。

作者丨杨沁鑫徐浩诚

资产服务信托战略意义重大，但资产管理信托（本文简称“资管信托”）当下仍然是信托行业的第一增长引擎[1]。从“集合资金信托计划”到“资管信托”，概念变化的背后是一整套逻辑的重构。理解资管信托的逻辑，离不开对信托业发展史的梳理，以及对《国务院办公厅转发金融监管总局〈关于加强监管防范风险推动信托业高质量发展的若干意见〉的通知》（国办函〔2025〕14号，以下简称《14号文》）与《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称《资管新规》）中相关规定草蛇灰线的把握。

一、归位寻路之难：信托业的激荡四十年

1979年，中国国际信托投资公司的成立标志着新中国信托业的启航，回望这激荡的四十余年，信托业的发展史可以概括为定位迷失后“两次归位”的历史。这期间，行业经历了截然不同的两个二十年。

1979-1999：定位迷失。在改革开放初期金融供给严重不足的背景下，信托公司扮演了“金融百货公司”的角色：既吸收存款，又发放贷款，更直接下场进行各类实业投资，甚至在特定阶段还从事过证券承销等业务。这个阶段社会财富积累极其有限，信托的财富管理功能尚不具备启动条件，而市场经济萌芽期的社会主体对资金又有极大程度的需求，在此背景下信托提供的灵活融资渠道作为银行的补充发挥了积极作用。该阶段信托定位的迷失积累了巨大风险，在经历了四次行业整顿后，最终导致1999年第五次行业大整顿的到来。

1999-2018：第一次归位。行业第五次整顿后，以2001年《信托法》的颁布及随后《信托投资公司管理办法》和《资金信托管理暂行办法》的“一法两规”确立为标志，信托业迎来了新的大发展。这一时期，立法层面确立了信托关系，行业规模也迎来了爆发式增长，然而，这二十年的归位并不彻底，信托虽然回归了“受人之托，代人理财”的定位，但并未厘清信托的本源定位及与其他金融资管行业的本质区别。在2005年信托业协会成立大会上，便有关于信托业的定位以及与银行证券保险如何配套的声音[2]。在创新发展与规模狂奔的年代，信托的本源问题被掩盖了，一直到《资管新规》出台，伴随着行业暴雷与风险化解的阵痛，这个问题被重新摆上台面。

2018起：第二次归位。2018年颁布的《资管新规》吹响了信托业第二次归位的号角，破刚兑、去通道、控杠杆、限嵌套等一系列规制措施旨在统一监管标准、防控金融风险、引导资金脱虚向实。而《14号文》《关于规范信托公司信托业务分类的通知》（银保监规〔2023〕1号，以下简称《三分类通知》）等文件的颁布推动了信托业回归本源之路，也为信托业高质量发展指明了方向——回归本源是信托业高质量发展的第一要务。2025年10月23日，党的二十届四中全会通过了《关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，其中提出“十五五”期间要“加快建设金融强国”“优化金融机构体系，推动各类金融机构专注主业、完善治理、错位发展”。对于信托业而言，唯有回归本源、错位发展，充分领会国家层面的战略方针、坚持服务实体经济的根本导向、树立防控金融风险的底线思维，以及做好“五篇大文章”的具体安排，才能最终实现信托业的高质量发展，摆脱过去“整顿、发展、再整顿”的历史怪圈。

二、草蛇灰线之伏：《14号文》与《资管新规》的重要意义

不论是《信托公司集合资金信托计划管理办法》（以下简称《集合办法》），抑或是金融监管总局于2025年10月31日发布的《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》（以下简称《资管信托办法（征求意见稿）》），均明确以《信托法》或《银行业监督管理法》等上位法作为资管信托的基本法律关系和监管权力来源，但真正体现制度渊源和行业特征并触及当前资管信托实质与逻辑的还是《14号文》与《资管新规》。

（一）《资管新规》的顶层设计与底线逻辑

2018年的《资管新规》作为资管行业的顶层设计文件，为包括信托在内的银行理财、公募基金、证券期货私募资管计划、保险资管等金融机构资产管理业务的规制框定了边界。一方面，《资管新规》旨在统一同类资产管理产品监管标准，严禁刚兑、禁止资金池、禁止违规通道、禁止多层嵌套等核心原则一以贯之，旨在统一底线。另一方面，考虑到信托业的行业发展特征与历史风险教训，《资管新规》所确定的合格投资者、穿透监管、净值化管理等底线原则在《资管信托办法（征求意见稿）》中标准更严、约束更刚、规制更强。

《资管新规》对资管信托具有巨大的影响，以资管信托的定义及特征为例，《资管信托办法（征求意见稿）》中规定的资管信托业务是信托公司提供投资和管理的金融服务，不得以信托产品名义开展为融资方服务的私募投行业务，属于主动管理业务，交付财产具有纯资金性而不得混合财产权等特征，均能在《资管新规》中找到依据。

（二）《14号文》的时间表与路线图

2024年以来，国务院或其办公厅针对资本市场、保险、信托、期货等一系列金融相关细分领域均以加强监管、防范风险、推动行业高质量发展为题发文，《14号文》是其中之一，可见，加强监管、防范风险与高质量发展是金融行业未来若干年顶层设计中的一组关键词。《14号文》确立了信托业未来十年发展的时间表与路线图。

就时间表而言，到2029年，信托业高质量发展的基础逐渐夯实，体现在风险管控、业务转型、法律制度、机构与业务监管等方面；到2035年，形成坚守定位、功能完善、经营稳健、服务专业、监管有效的信托业新格局。

就路线图而言，加强监管是手段、防范风险是底线、促进信托业高质量发展是目标。在加强监管上，《14号文》提出“加强业务全过程监管”，需对设立、销售、投资运作、存续期管理、终止清算等环节作出了全过程无遗漏规制，金融监管总局亦先后颁布了《金融机构产品适当性管理办法》（以下简称《适当性办法》）、《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法》（以下简称《产品信披办法》）等规范性文件进行细化规定。在防范风险上，通过资金端与资产端集中度管理、适当性管理等方面强化风险防范，严守风险底线。在高质量发展上坚持资管信托的私募买方业务定位，通过回归业务本源及服务实体经济发展，为资管信托的高质量发展奠定了制度基础。

三、逻辑重构之思：业务定位、行业特色、责任边界的三角循环

在历史反思与渊源梳理的基础上，高质量发展语境下资管信托的逻辑，天元证券，天元证券配资，香港天元证券公司可以概括为买方业务、错位发展、信义义务的三角循环。

（一）业务定位：买方业务

《三分类通知》首次提出信托公司“不得以信托业务形式开展为融资方服务的私募投行业务”，这一表述背后反映了资管信托的买方业务定位，以此区分为融资方服务的私募投行业务这一“卖方业务”，该定位也体现了对资产管理本源的回归。

首先，买方业务定位是信托法律关系的必然要求。根据《信托法》第二十五条的规定，受托人应为受益人的最大利益处理信托事务。信托法律关系下信托公司的信义义务决定了受托人必须以受益人为中心，而不是以融资方为中心，保障“受益人合法权益最大化”是受托人的职责所在。受托人基于信托财产运用与融资方产生的交易法律关系，不能动摇“受益人合法权益最大化”的这一根本原则。即便是资产荒背景下优质融资方稀缺且强势，信托受托人也不应动摇其买方定位。

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其次，买方业务定位是历史经验教训的深刻总结。在信托业发展史上，非标融资项目扮演了重要角色，但融资人通过信托公司发行产品募集资金融资的模式，极易将信托公司置于卖方业务的地位，而卖方业务与买方业务的利益冲突也为行业发展埋下了隐患。

再次，买方业务定位是资产端集中度要求的背后逻辑。基于这一逻辑，资产端的集中度要求客观上使得受托人无法为特定融资方单一服务，必须从资金端出发去市场上分散采购“一揽子”好资产。

（二）行业特色：错位发展

与银行理财、保险资管等资产管理业务相比，资管信托基于其历史脉络与行业禀赋有其独特的错位发展路径。一方面，与服务于资金来源稳定的保险资金且在投资风险偏好与投资策略等方面具有保险投资和管理特色的保险资管，以及与风险偏好总体稳健审慎、偏好高流动性与低波动性固定收益类资产的银行理财相比，信托公司尽调能力较强，深度了解相关产业经营状况，丰富了资管行业的风险收益组合。并且，信托具有账户独立、资产风险隔离、长期存续等优势，其设计灵活的产品结构能为不同需求的投资者提供更加精准、个性化的服务[3]。另一方面，“多样化专业性的金融产品和服务体系”是构建金融强国的六大支柱之一[4]，而错位发展下的资管信托，正是多样化专业性的金融产品和服务体系的重要组成部分。

在回归本源基础上，基于错位发展路径的要求，针对资管信托的监管亦有了有别于其他资产管理业务的广度、深度、强度与密度，例如在合格投资者认定、资金端与资产端的集中度管理、关联交易、非标资产投资监管、净值化管理等方面，亦有加强监管、防范风险的独特考量。

（三）责任边界：信义义务

契约型资管业务的管理人虽都负有信义义务，但相比之下信托业的历史发展与行业特征决定了信托公司的信义义务规则多、经验足、义务严。首先是规则多，除了《信托法》外，监管规则、行业自律规则、司法解释等文件为信托公司信义义务的具象化密织了诸多规则。其次是经验足，近年来信托公司在处理风险事件所积累的经验以及司法审判机关在资金端纠纷中所确立的司法实践规则不断厘清信义义务的边界，《14号文》也提出“推动形成更加系统完善的信托相关案件审理标准”。再次是义务严，基于错位发展下资管信托加强监管、防范风险的独特考量，信义义务有了更严的标准需要遵循。信义义务的责任边界在规则密织、实践经验以及纠纷解决三重互动下亦更加明确。

（四）三者关系：三角循环

在资管信托中，买方业务、错位发展、信义义务并非孤立的概念坐标，而是相互支撑、相互强化，构成了一组三角循环。信义义务决定了资管信托的买方定位；买方定位结合信托业的发展历史与行业特征以及错位发展需求，决定了资管信托在资金端、产品端、资产端等层面以及募集、设立、存续期管理、清算等环节均具有差异化的业务规则与监管重点；而前述差异化要求又赋予了信托公司更严的信义义务，并进一步强化了资管信托的买方定位。这种相互支撑、相互强化的三角循环，奠定了资管信托高质量发展的底层逻辑。

四、结语

党的二十届四中全会对“十五五”时期加快建设金融强国作出战略部署，而信托行业作为金融行业的重要组成部分，资管信托作为当下信托行业的第一增长引擎，正在建设金融强国的目标引领下，经历着从规模驱动向价值驱动、信贷融资思维向资产配置思维、预期收益率管理向净值化管理的深刻转型。理解当下并展望未来的资管信托，必须结合《资管新规》以及《14号文》所架构的1+N规范性文件体系，洞察其背后的买方业务定位、信义义务边界以及具有行业特色的错位发展逻辑。这三者构成了一个相互支撑的逻辑闭环，共同锚定了资管信托在建设金融强国中的新坐标。

[注]

[1]根据中国信托业协会的统计，截至2025年6月末，全行业信托资产规模余额为32.43万亿元，其中，资产管理信托是第一增长引擎，资产服务信托是第二增长引擎。按资金信托口径统计，资产管理信托余额约为24.43万亿元，占信托资产总规模的75.33%；按非资金信托口径统计，资产服务信托余额（信托资产规模-资金信托规模）至少为8万亿元，已占信托资产总规模的24.67%（其中，财富管理服务信托为4.37万亿元，行政管理服务信托为2.80万亿元，风险处置服务信托为2.60万亿元，资产证券化服务信托为1.43万亿元）。见中国信托业协会：《2025年度上半年中国信托业发展评析》，访问地址：http://www.xtxh.net/contents/2025/12/19-87ecadfa125f40b6a043f3c13564805e.html。

[2] 刘鸿儒：《中国信托业的发展：过去、现在与未来》，载于《中国信托——中国信托业协会成立大会暨全国信托业首届峰会论坛资料专辑》，国际文化出版公司2005年版，第14-22页。

[3] 《银行保险资管机构将走向何方？——<金融时报>访国家金融监督管理总局资管司主要负责人》，访问地址：https://mp.weixin.qq.com/s/O0YzoybLn10TCIslWeGzFg。

[4] 王江：《加快建设金融强国》，访问地址：https://www.news.cn/politics/20251203/374a772a86e74de0938352334c08a938/c.html。